? NWC - економія на інвестиціях в оборотний капітал;
? Capex - економія на капіталовкладеннях;
±? L - приріст доходів (+)/економія на витратах (-) внаслідок об'єднання управлінських здібностей команди;
? Debt - зміна чистого боргу (з урахуванням фінансової синергії);
? I - додаткові інвестиції на реструктурування;
re - прибутковість акціонерного капіталу (бар'єрна ставка);
Р- премія, виплачувана при поглинанні компанією-покупцем акціонерам компанії-мети;
Е - витрати покупця в ході процесу поглинання.
Новими змінними в даній моделі є премія, виплачувана при поглинанні (Р), витрати покупця при поглинанні (Е), додаткові інвестиції (? I), приріст або економія на витратах (? L), а також приріст виручки (? S) і економія на витратах (? C).
Запропонована методика угод дозволяє більш точно і об'єктивно врахувати і оцінити весь спектр прояви форм ефекту синергії (як кількісних, так і якісних) від злиттів і поглинань компаній і дає тим самим можливість відбирати і укладати тільки ті угоди злиття і поглинання, які будуть перспективними з точки зору розвитку підприємства.
1.4.2 Ретроспективний підхід
У рамках ретроспективного підходу в основному виділяють: бухгалтерських підхід, метод, заснований на зміні котирувань акцій компаній до і після інтеграції, його також називають event study methodology і комбінований підхід.
Бухгалтерський підхід передбачає зіставлення фінансових та інших показників за періоди до здійснення інтеграції і після неї, на основі бухгалтерської звітності. Даний метод досить точний, завдяки аналізу на основі фактичних даних, а також досить простий в реалізації. Однак є й недоліки. Бухгалтерська звітність за минулі періоди не враховує поточні ринкові ціни, а також зміна показників, розрахованих на основі бухгалтерської звітності, може бути пов'язано не з самим процесом інтеграції, а з низкою інших сторонніх чинників, що призведе до укладення помилкових висновків.
Метод, оцінки синергії, заснований на аналізі змін ринкових доходностей акцій компаній, в основному призначений для оцінки добробуту акціонерів. Найчастіше угоди зі злиття/поглинання надають негативний ефект на поглинаючу компанію і позитивний на компанію-ціль, тому варто використовувати даний підхід з боку акціонерів об'єднаної компанії. Даний підхід має ряд істотних недоліків, оскільки досить складно виділити ефект синергії, який стався внаслідок самої угоди, від звичайного поліпшення діяльності компанії, пов'язаного з іншими факторами. Також необхідно вибрати для аналізу правильний інтервал часу. Наприклад, в короткостроковому періоді, за кілька днів до угоди ринок уже знає про підготовлюване злиття/поглинанні і прибутковість акцій компаній вже відображає ринкові очікування, таким чином, необхідно розглядати котирування акцій за такий проміжок часу, який передбачає очищення від інформації про угоду, що показує реальні прибутковості акцій компаній. А в довгостроковому періоді на котирування акцій можуть впливати вже інші чинники, які не відносяться до процесу інтеграції. Таким чином, реалізація даного підходу на практиці досить скрутна, а оцінка синергії, на його основі, досить неточна.
Комбінований підхід передбачає поєднання бухгалтерського підходу і методу, заснованого на аналізі змін ринкових доходностей акцій розглянутий компаній, а також визначення взаємозв'язку між оцінкою угод за даними бухгалтерської звітності з оцінкою угод на основі реакції фондового ринку. Даний метод дозволяє зробити висновок про те, чи може ринок відокремлювати успішні угоди зі злиття/поглинання від неуспішних. Однак реалізація підходу, як і багатьох інших, обмежена специфікою російського ринку.
Глава 2. Аналіз операції приєднання ВАТ Сильвініт до ВАТ Уралкалий
Для практичного аналізу мною була обрана одна з найбільших угод, здійснений за останні кілька років. У 2011 році була укладена угода приєднання між такими компаніями як ВАТ Уралкалий і ВАТ Сильвініт raquo ;. Об'єднання здійснено шляхом придбання 1565151 звичайних акцій ВАТ Сильвініт raquo ;, що становить близько 20% розміщених звичайних акцій компанії, за ціною 894,5 дол. За папір на загальну суму 1,4 млрд. Дол. Крім того, були випущені нові звичайні акції ВАТ Уралкалий для конвертації в них звичайних і привілейованих акцій ВАТ Сильвініт raquo ;. Конвертація здійснювалась за такими коефіцієнтами: 1 звичайна акція ВАТ Сильвініт - 133,4 звичайної акції ВАТ Уралкалий ., 1 привілейована акція ВАТ Сильвініт - 51,8 звичайної акції ВАТ Уралкалий raquo ;. Голосувати проти угоди компанія запропонув...
