о з плином часу коефіцієнт бета портфеля наближається до одиниці, а внутрішній ризик компанії наближається до середньогалузевого або середньоринкового.
Альтернативним модельним вирішенням проблеми стійкості параметрів САРМ є оцінки, одержувані на ринку термінових контрактів, коли за основу приймаються очікування за цінами на фінансові активи. Такий підхід реалізує МСРМ (Market-Derived Capital Pricing Model). p> У роботі Бенза [Banz, 1981] і Ролла [Roll, 1981] піднімається проблема коректності застосування САРМ для малих компаній, тобто акцентується увага на проблему розміру (size effect, small firm effect).
Ще одна область критики - Тимчасові відрізки для розрахунку параметрів САРМ (так звана проблема горизонту інвестування). Так як в більшості випадків САРМ використовується для аналізу інвестицій з горизонтом більше одного року, то розрахунки на основі річних оцінок стають залежні від стану ринку капіталу. Якщо ринок капіталу ефективний (майбутня прибутковість не зумовлюється минулого динамікою, ціни акцій характеризуються випадковим блуканням), то горизонт інвестування, не значущий і розрахунки на базі річних показників виправдані. Якщо ж ринок капіталу не можна визнати ефективним, тоді інвестування не враховувати не можна. [6]
Проблематичний і теза САРМ про значущість тільки систематичних факторів ризику. Емпірично доведено, що несистематические змінні, такі як ринкова капіталізація або співвідношення ціна/прибуток, впливають на необхідну прибутковість.
Дослідження 80-90-х років ХХ століття показали, що бета-коефіцієнт САРМ не в змозі пояснити галузеві відмінності в прибутковості, в той час як розмір та інші характеристики компанії в змозі це зробити.
Інша область, підвладна критики, стосується поведінки інвесторів, які часто орієнтуються не на спекулятивний, а на чистий ризик. Як
показує практика, інвестори готові інвестувати в активи, що характеризуються позитивною волатильністю (тобто перевищенням прибутковості над середнім рівнем). І навпаки, інвестори негативно сприймають активи з негативною волатильністю. Двостороння ж дисперсія є функцією відхилення від середнього як у бік підвищення курсу акції, так і в бік зниження. Тому, грунтуючись на розрахунку двосторонньої дисперсії, акція, що характеризується змін енчівостью в напрямку підвищення ціни, розглядається як ризиковий актив в тій же мірі, що і акція, ціна якої коливається в напрямку зниження. [6]
Емпіричні дослідження, наприклад, [Miller & Leiblein, 1996] доводять, що поведінка інвесторів мотивується несхильністю до одностороннього негативному ризику в противагу загальному ризику (або двосторонньої дисперсії).
Дисперсія очікуваної прибутковості є досить спірною мірою ризику як мінімум з двох причин:
• двостороння дисперсія є коректною мірою ризику тільки для активів, у яких очікувана прибутковість має симетричний розподіл
• двостороння дисперсія може безпосередньо використовуватис...
