ризику самого еталонного портфеля. Адже завдання активного портфельного менеджера, як ми її визначили, полягає саме в тому, щоб перевищити прибутковість еталонного портфеля. Це завдання оптимізаційна за своїм характером і схожа на оптимизационную модель Марковіца з тією лише різницею, що в даному випадку ми хочемо знайти максимальну очікувану додаткову прибутковість при даному залишковому ризик s. Як і в моделі Марковіца, ми отримаємо цілу сукупність рішень - по одному для кожного значення s. Менеджер вибере рішення, найбільш відповідне його відношенню до залишковим ризику.
Так як коефіцієнт альфа a в рівнянні є сумою коефіцієнтів складових цінних паперів, помножених на відповідні ваги, то задача визначення коефіцієнта альфа портфеля зводиться до знаходження коефіцієнтів альфа складових паперів. Природно, що менеджер буде включати в свій портфель тільки акції з позитивними коефіцієнтами. Відзначимо, що САРМ не підходить для цієї мети, так як відповідно з даною моделлю додаткова прибутковість неможлива, тобто a повинна дорівнювати нулю. Можна запропонувати такі підходи.
· 1. Багатофакторні моделі. Вони виходять за допомогою застосування множинної регресії доходу цінного паперу за декількома факторами, якими можуть бути:
· Макроекономічні показники: темпи приросту валового внутрішнього доходу, рівень інфляції, ціни на нафту і ін
· Процентні ставки;
· Мікроекономічні показники роботи компанії: ставка дивідентів, співвідношення «ціна - дохід», співвідношення «балансная вартість - ринкова вартість»;
· Ринкові показники цінного паперу: розмір капіталізації, мінливість доходу, ліквідність;
· Приналежність до галузі.
· Найбільшою популярністю користується багатофакторна модель BARRA, яка була розроблена в 1970-х р. Барром Розенбергом і відтоді постійно вдосконалюється. При цьому крім ринкових показників при розробці BARRA враховувалися фінансові показники (зокрема, дані балансу) компаній. Нова версія BARRA, так звана Е2, використовує 68 різних фундаментальних і промислових факторів. Хоча спочатку BARRA призначалася для оцінки американських компаній, практика показала, що вона з успіхом може застосовуватися і в інших країнах.
· Інший різновидом багатофакторних моделей є модель арбітражного ціноутворення АРТ Стефана Росса (1976). АРТ є дворівневою моделлю. Спочатку визначаються чутливості до заздалегідь вибраними чинниками, а потім будується багатофакторна модель, в якій роль факторів грають прибутковості по портфелях, які мають одиничну чутливість до одного з факторів і нульову чутливість до всіх інших.
· 2. Оцінка акцій. При оцінці акції визначається її очікуваний дохід, потім те ж саме робиться для всіх акцій еталонного портфеля. Виходячи з цього знаходиться очікуваний дохід еталонного портфеля, альфа визначається як різниця між очікуваними доходами портфеля менеджера і еталонного портфеля. При цьому часто для економії часу використовується портфель, який складається з набагато меншого числа паперів, ніж еталонний, але в той же час є його хорошою копією. Тут розрізняють два основних типи моделей:
· Модель дисконтування дивідендів (DDM) і динамічна модель зростання.
· У DDM поточний курс акції прирівнюється до дисконтованою потоку очікуваних дивідендів. З отриманого рівняння визначається ставка дисконтування, яка називається внутрішньої ставкою прибутковості. Вона і приймається за очікувану дохід...
